INKP Samuel Analysis [PDF]

Citation preview

Sector Initiation



Pulp and Paper (Neutral) Samuel Equity Research



04 Juli 2018



Stack of Opportunity Still Persist Marlene Tanumihardja +62 21 2854 8387 [email protected]



Tingkat konsumsi yang masih relatif rendah serta volume permintaan global yang cenderung masih besar sulit meredam kenaikan harga kertas.



Kami menginisiasi sektor Pulp and Paper, dengan memasukkan INKP dalam coverage.



Dengan pertimbangan beberapa resiko yang berpotensi menghambat kinerja sektor ini, kami Neutral atas sektor ini.



www.samuel.co.id



Bisnis Pulp and Paper, di Indonesia masih memiliki potensi berkembang yang sangat besar, terutama didorong oleh (1) Ekspektasi membaiknya ekonomi pada tahun mendatang (2) Konsumsi kertas per kapita yang masih rendah di Indonesia, (3). Meningkatnya kebutuhan akan karton kemasan, seiring dengan maraknya belanja Online, terutama di kalangan milenial, (4). Kenaikan harga kertas yang diprediksi masih mampu berlanjut. Mempertimbangkan beberapa resiko yang ada, seperti kebijakan lingkungan hidup dari pemerintah, kami menginisiasi sektor ini dengan rating NEUTRAL. Harga kertas mampu bertahan tinggi. Kunci dari sektor Pulp and Paper adalah harga kertas. Selain itu, baru – baru ini, pemerintah Cina baru saja merilis peraturan mengenai Environmental Protection Controls, yang membatasi jumlah impor untuk kertas olahan, sehingga menyebabkan kenaikan harga bubur kertas. Selain itu, kami juga melihat bahwa potensi perang dagang yang terjadi antara AS dan Cina berpotensi menaikkan permintaan bubur kertas dari Indonesia, mengingat potensi Cina mempersulit masuknya bubur kertas dari AS semakin tajam. Hal tersebut kami lihat menjadi ‘Blessing in Disguise’ bagi INKP, mengingat Indonesia juga merupakan produsen bubur kertas terbesar di dunia, selain Brazil. Prospek bisnis yang masih bagus ke depannya. Dari sisi komoditas kertas, Indonesia masih memiliki tingkat konsumsi kertas yang rendah jika dibandingkan dengan negara – negara di kawasan ASEAN dan di tingkat global. Konsumsi tisu Indonesia juga masih tergolong rendah, masih di bawah 1 kg per kapita per tahun, Malaysia 5,8 kg, China 4,5 kg, Hong Kong 20 kg per kapita per tahun, sehingga konsumsi tissue masih menjanjikan untuk ke depannya. Memberikan rekomendasi NEUTRAL. Resiko- resiko investasi pada sektor ini antara lain: 1). Beragam faktor politik yang mempengaruhi kestabilan suplai dan permintaan kertas, sehingga mempengaruhi volatilitas harga kertas dunia, 2). Kebijakan pemerintah mengenai penanaman dan penebangan kayu serta program kebijakan penghijauan yang berpotensi menekan jumlah pohon yang ditebang, 3). Iklim yang ekstrim (seperti Badai Harvey dan Irma yang diestimasikan menyebabkan total kerugian sekitar 50 – 100 miliar dolar AS), selain itu, cuaca buruk juga berpotensi mempengaruhi kondisi hutan dan pohon – pohon di Indonesia maupun di tingkat global, 4). Biaya produksi yang tinggi sehingga produsen sering sulit untuk pass on kenaikan harga ke konsumen, seiring dengan beralihnya penggunaan kertas ke digital.



Page 1 of 15



Pulp and Paper Sector



Industri Kertas di Indonesia yang Masih Terus Bertumbuh Tingkat konsumsi kertas dan tisue per kapita yang masih rendah Tingkat konsumsi kertas yang rendah tersebut turut menjadi daya tarik tersendiri bagi industri kertas ke depannya. Menurut data dari Kementerian Perindustrian yang terakhir, konsumsi kertas per kapita per tahun di Indonesia baru sekitar 32,6 kilogram (kg), (bahkan masih jauh dibawah konsumsi kertas negara ASEAN yang secara rata – rata mencapai 55 kg per kapita per tahun). Sementara negara-negara maju seperti Amerika Serikat (AS) konsumsi kertas per kapita per tahunnya mencapai 324 kg, Belgia 295 kg, Denmark 270, Kanada 250 kg, Jepang 242 kg, Singapura 180 kg, Korea 160 kg, dan Malaysia 106 kg. Graph 1. Paper Consumption per Capita in Selected Countries 350.00



Kilogram/Capita/Year



300.00



250.00 200.00



150.00 100.00



50.00 0.00



Source:Various Volume permintaan diprediksi tumbuh lebih cepat daripada suplai yang ada Asia memimpin pertumbuhan kebutuhan kertas dunia yang didorong oleh Tiongkok dan India. Besarnya populasi Tiongkok dan India mendorong tingginya tingkat konsumsi kertas dan tissue. Saat ini, penyerapan kertas di Asia mencapai 52% dari total kebutuhan dunia. Untuk ke depannya, kami memproyeksikan peningkatan permintaan kertas kedepannya akan didorong oleh China yang kurang lebih memegang sekitar 26 persen dari total konsumsi kertas dunia dan di pasar Asia, dan kurang lebih menyumbang sekitar 55% dari total kebutuhan kertas dunia. Saat ini konsumsi kertas di dunia sebanyak 394 juta ton dan diperkirakan akan meningkat menjadi 490 juta ton pada 2020. Dengan ekonominya yang terus bertumbuh, maka kebutuhan akan kertas juga semakin meningkat. Sementara itu, dari sisi ketersediaan bahan baku dan produksi bubur kertas di China lebih rendah dari sisi konsumsi. Data FAO memperlihatkan sejak 2006 hingga 2016, produksi bubur kertas di China meningkat dari sekitar 52 juta ton menjadi sekitar 79 juta ton, sedangkan konsumsi meningkat lebih cepat dari sekitar 60 juta ton menjadi sekitar



www.samuel.co.id



Page 2 of 15



Pulp and Paper Sector



97 juta ton, sehingga kedepan diperkirakan defisit akan semakin lebar dan memperbesar peluang ekspor kertas dari Indonesia. Asosiasi Pulp dan Kertas Indonesia bahkan mencatat Indonesia sudah termasuk dalam pemain ke 9 terbesar di dunia untuk industri pulp dan kertas, sementara di Asia sudah memasuki peringkat ke 3. Besarnya potensi industri Pulp and Paper juga mendorong pertumbuhan ekspor pulp. Dengan didukung oleh melimpahnya jumlah komoditas bahan baku kayu (seiring dengan luasnya perhutanan di Indonesia), serta upah buruh yang masih relatif murah. Tercatat pada 2012, Indonesia mengekspor pulp sebesar 3,2 juta ton dan kertas sebesar 4,2 juta ton. Ekspor kertas mengalami kenaikan sebesar 9,76% YoY sepanjang Januari-Oktober 2017 dari 2.84 miliar menjadi 3,12 miliar dolar AS. Seiring dengan masih mumpuninya lahan perhutanan di Indonesia sebagai sumber bahan baku untuk pulp dan kertas, maka kami melihat bahwa Indonesia berpeluang menjadi tiga besar pemain di sektor industri pulp dan kertas dunia, terutama seiring jika daya saing industri di dalam negeri ditingkatkan. Hingga tahun 2016, Kementerian Perindustrian mencatat jumlah industri pulp dan kertas nasional mencapai 84 perusahaan dengan kapasitas nasional terpasang berturut-turut sebesar 7,93 juta ton pulp/tahun dan 12,98 juta ton kertas/tahun. Sebagai catatan, kebutuhan kertas dunia mencapai 394 juta ton dan diperkirakan meningkat menjadi 490 juta ton pada 2020. Selain itu, kami juga melihat tren kenaikan ekspor kertas ke pasar global, mengikuti kenaikan biaya konversi dari bubur kertas ke kertas yang mencapai US$250 per ton. Kepala Badan Penelitian dan Pengembangan Industri (BPPI) Haris Munandar mengatakan, pada tahun 2013 Indonesia memiliki 82 industri pulp dan kertas yang terdiri atas 4 industri pulp, 73 industri kertas, serta 5 industri pulp kertas terintegrasi dengan kapasitas terpasang industri pulp dan kertas sebesar 18,96 juta ton. Dari sisi ekspor, Indonesia mampu mengekspor pulp sebesar 3,75 juta ton dengan nilai 1,85 miliar dolar AS dan mengekspor kertas sebesar 4,26 juta ton dengan nilai 3,76 miliar dolar AS. Adapun negara tujuan ekspor terbesar adalah Uni Eropa, Amerika Serikat, dan Tiongkok. Kebutuhan akan tissue dan kertas kemasan juga masih besar ke depannya Produk – produk retail tissue dan produk – produk yang bersifat hygiene juga masih menunjukkan pertumbuhan yang positif di China, terutama pada tahun 2016, yang didorong oleh populasi yang semakin menua dan meningkatnya tingkat kemakmuran yang semakin mendorong kesadaran akan kesehatan, terutama pada masyarakat perkotaan. Hal tersebut turut mendorong kebutuhan dan permintaan akan tisu untuk bayi dan diapers (disposable pants). Perubahan jaman dan tren memberikan ruang potensi kenaikan kebutuhan tissue dan kemasan Dengan meningkatnya taraf hidup masyarakat, konsumen lebih bersedia untuk membelanjakan uangnya untuk barang – barang hygiene, termasuk tissue, untuk meningkatkan kualitas hidupnya. Kebutuhan akan tissue, termasuk di China, didorong oleh kesadaran akan kebersihan di wilayah pedesaan, arus urbanisasi, dan naiknya disposable income. Akan tetapi, konsumsi per kapita kertas tissue di beberapa negara di Asia masih relatif rendah. Termasuk di China, yang konsumsinya hanya sekitar 7 kg per kapita, jauh tertinggal jika



www.samuel.co.id



Page 3 of 15



Pulp and Paper Sector



dibandingkan dengan Amerika Serikat sekitar 22 kg per kapita, Eropa sekitar 17 kg per kapita dan Jepang sekitar 14 kg per kapita. Serupa dengan kebutuhan akan tissue, kebutuhan akan kertas kemasan di dunia juga ikut tumbuh seiring dengan masifnya belanja melalui online. Akan tetapi, konsumsi kertas kemasan di beberapa negara Asia juga masih relatif rendah. Di China, konsumsi kertas kemasan baru mencapai sekitar 50 kg per kapita, bandingkan dengan Amerika Serikat sekitar 128 kg per kapita, Jepang sekitar 91 kg per kapita, Eropa sekitar 78 kg per kapita. Sehingga diperkirakan ruang peningkatan permintaan atas tisu dan kertas kemasan dari China masih akan terus naik. Graph 2. Confederation of European Pulp and Paper Industries Import and Export (2016)



(Trade in Thousand Metric Tons)



7,000 6,000 5,000



4,000 Import



3,000



Export



2,000



1,000 0 Latin America



North America



Other Europe



Asia



Rest of World



Source:Statistica Graph 3. Market Share of Paper Producers in Asia Daio Paper Corp 14%



Shandong Bohui Paper Industria 4%



Others 30%



Fibria Celulose 4% Long Chen Stora Enso Paper Co OYJ Ltd 5% 4%



Shandong Chenming Paper Hilding 10%



Indah Kiat Pulp and Paper Shandong Corp Sun Paper 8% Industry JS 8% Shandong Hokuetsu Huatai Paper Kishu Paper Co Ltd Co Ltd 6% 7%



Source: Various



www.samuel.co.id



Page 4 of 15



Pulp and Paper Sector



Graph 4. World’s Market Share Based on Segment Revenue Forestry 3% Wood Products 29%



Paper 68%



Source:Bloomberg Graph 5. Peers Valuation



18 13



8 3 -2



BF P/E



BF EV/EBITDA



BF EV/EBIT



BF EV/Rev



LF P/BV



Source:Bloomberg, SSI Research Kami melihat valuasi multiple INKP yang premium terjustifikasi oleh bisnis perusahaan yang sangat terintegrasi dari hulu ke hilir, jika dibandingkan dengan perusahaan – perusahaan sejenis pada tingkat regional. Selain itu, kami melihat, dengan masih besarnya ruang (baik dari sisi harga dan volume) yang masih besar kemungkinan untuk tumbuh, kami melihat valuasi multiple dapat mengecil, sehingga tetap attractive bagi investor.



www.samuel.co.id



Page 5 of 15



Initial Coverage



Indah Kiat Pulp and Paper Bloomberg: INKP.IJ | Reuters: INKP.JK



Samuel Equity Research



li 2018



‘Limited Upside’



HOLD (Initiating) Target Price



Rp 20,000



Last Price



Rp 17,500



Potential Upside



14.3%



JCI Index



5,634



Share isued (bn)



5.47



Market Cap. (Rp tn)



91.40



52-Weeks High/Low



20,700/2,400



Avg Daily Vol (mn)



22.34



Free Float



46.0%



Nominal Value



Rp 1000



Book value/share ‘18



Rp 694



Relative to JCI Chart 450



JCI



04 Juli 2018



INKP



350



Kinerja fundamental yang mengalami pertumbuhan cukup signifikan, demand yang tinggi akan produk – produk yang berkaitan dengan kertas, serta ekspansi yang berkesinambungan, turut mendongkrak kenaikan harga saham INKP. Secara garis besar, kami menginisiasi saham INKP dengan TP Rp 20,000/lembar saham. Sebagai export players, INKP juga diuntungkan dengan kondisi pelemahan nilai tukar Rupiah. Mengingat potensi kenaikan yang terbatas, kami merekomendasikan HOLD. Sekilas kinerja 1Q18. Perusahaan mencatatkan pertumbuhan yang cukup signifikan, di mana pendapatan secara YoY naik 13%, sementara laba bersih tercatat naik sebesar 82%. Kenaikan laba bersih turut didorong oleh naiknya laba kotor perusahaan seiring dengan menurunnya beban pokok penjualan, serta turunnya beban operasional perusahaan. Selain itu, kami melihat, INKP juga sangat diuntungkan dengan barriers to entry yang tinggi bagi pendatang baru, mengingat sektor ini memiliki capital intensive yang sangat tinggi, dibutuhkan modal yang tinggi untuk ketersediaan kayu (wood) dan dukungan bisnis upstream dan downstream yang terintegrasi. Singkat cerita, saat ini kami sedang menantikan rilisnya laporan keuangan 2Q18.



250 150



50 Nov-17



Feb-18



May-18



Company Background PT Indah Kiat Pulp and Paper Corp Tbk. mengoperasikan bisnis bubur kertas dan memproduksi berbagai tipe kertas dan kemasan. Memiliki pabrik di beberapa lokasi seperti Tangerang dan Serang.



Rasio keuangan yang lebih baik. Beberapa tahun silam, INKP memiliki rasio leverage yang tinggi, akan tetapi, seiring dengan komitmen untuk mengurangi hutang jangka panjang, rasio tersebut berangsur turun (lihat Key Financials di bawah). Kami juga melihat kondisi arus kas yang lebih kuat. Selain itu, manajemen juga berkomitmen untuk mengurangi hutang dalam jangka panjang, serta berusaha untuk mencapai DER pada level 1.1x (hingga akhir tahun lalu berada di kisaran 1.2x).



Valuasi dan Rekomendasi. Meskipun perusahaan juga ditunjang oleh teknologi yang mutakhir serta sertifikasi yang kredible untuk penjualan ke luar negeri, serta bahan baku yang murah mengingat Indonesia dan Brazil merupakan negara sumber kehutanan terbesar dunia, serta Shareholder Structure kontinuitas ekspansi dan demand yang bersifat kontinyu (kebutuhan Purinusa Ekapersada 52.3% akan kertas dan packaging yang terus menerus ada). Melihat potensi Dimensional Fund Advisor 1.7% kenaikan harga yang sudah terbatas, maka kami merekomendasikan LP Others 46.0% HOLD dengan TP Rp 20,000/lembar saham (setara dengan ‘18E’PE sebesar 14.5x, dengan asumsi nilai tukar Rupiah sebesar Rp13,700/dolar AS). Marlene Tanumihardja +62 21 2854 8387 [email protected]



www.samuel.co.id



Forecast and Valuation (at closing price Rp17,500 per share) Y/E Dec (USD Mn) 15A 16A 17A 18E Revenue 2,834 2,720 3,128 3,597 EBITDA 338 262 577 864 Net Profit 202 414 549 660 EPS (USD '000) 0.04 0.04 0.08 0.10 DPS (USD '000) -0.004 0.002 0.002 0.002 Dividend Yield (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 BV per Share (Rp) 6,569 7,060 8,056 9,507 EV/EBITDA (x) 285.0 367.7 166.6 111.2 P/E Ratio (x) 33.2 36.5 17.8 13.4 P/BV Ratio (x) 2.7 2.5 2.2 1.8



19E 3,899 1,026 682 0.12 0.003 0.0 11,236 93.5 11.2 1.6



20E 4,234 1,070 792 0.12 -0.006 0.0 13,020 89.3 10.8 1.3



Page 6 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK



Company Profile PT Indah Kiat Pulp and Paper Tbk. (INKP) merupakan salah satu perusahaan penyedia kertas terbesar di Indonesia, dan pertama kali didirikan pada tahun 1991 untuk memenuhi kebutuhan masyarakat akan karton dan kertas kemasan. Perusahaan juga telah mengekspor barangnya seperti ke beberapa negara di Asia, Ameria Utara dan Selatan, Australia, Afrika, dan Eropa. Adapun penjualan ke pasar ekspor memberi kontribusi sekitar 60% bagi total penjualan. Pasar Asia seperti Singapura, Malaysia, Jepang, Thailand, Myanmar dan Kamboja merupakan kontributor terbesar penjualan ekspor perusahaan, sementara kontribusi penjualan ekspor lainnya dari pasar Amerika dan Eropa masing-masing hanya sekitar sebesar 4%-5%.



Source: Company Annual Report



www.samuel.co.id



Page 7 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK



Berbagai Produk Yang Ditawarkan oleh Perusahaan



Source: Company Annual Report



www.samuel.co.id



Page 8 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK



Financial Graphs Graph 6. Geographical Revenue Breakdown (Based on Products, 1Q18)



Export 49%



Local 51%



Source: Company Graph 7. Operating Income (Based on Products, 1Q18) Industrial Paper and others 19%



Cultural Paper and Pulp 81%



Source: Company Graph 8. Overall Utilisation Rate 94.0% 93.0%



92.0%



2015 2016



91.0%



2017 2018F



90.0%



2019F 89.0% 88.0%



2015



2016



2017



2018F



2019F



Source: Company Annual Report



www.samuel.co.id



Page 9 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK



USD/ share



Graph 9. EPS and EPS Growth 0.30



20%



0.25



0% -20%



0.20



-40%



0.15 -60% 0.10



-80%



0.05



-100%



-



-120%



EPS



EPS Growth



Source: Company, SSI Research Graph 10. Cash Flow vs. Capex Forecast 1,400



1,200 1,000



USD '000



800 600 400 200 0 (200) (400) (600) Capital Expenditure



Ending Cash & Equivalent



Source: Company, SSI Research Kebutuhan belanja modal yang relatif moderate berpotensi memperkuat arus kas perusahaan dan pembagian dividen ke depannya, sehingga menjadikan saham INKP semakin attractive bagi investor.



www.samuel.co.id



Page 10 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK Graph 11. ROEs and ROAs 16.0



14.0 12.0



(%)



10.0



8.0 6.0 4.0



2.0 0.0



16A



17A



18E



19E



20E



ROE (%)



21E



22E



23E



24E



25E



26E



ROA (%)



Source: Company, SSI Research Graph 12. Margin Performance 40.0% 35.0% 30.0%



(%)



25.0%



20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0%



Gross Margin



Operating Margin



Net Operating Margin



Source: Company, SSI Research Graph 13. Solvency Ratios 1.4



6.0



1.2 5.0



1.0 4.0



0.6 3.0



(x)



(%)



0.8



0.4 0.2



2.0



0.0



16A



17A



18E



19E



20E



21E



22E



23E



24E



25E



26E



1.0



-0.2



-0.4



0.0 Debt to equity (%)



Net gearing (%)



Interest coverage (x)



Source: Company, SSI Research



www.samuel.co.id



Page 11 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK Graph 14. INKP PE Band 15



10 7.9 5.3 5 2.8 0.2



0 Jan-13



Jan-14



Jan-15



Jan-16



Jan-17



Jan-18



Average



ST dev +1



ST dev -1



PER - Roll



ST dev +2



ST dev -2



Source: Company, Bloomberg, SSI Research



Valuasi dan Rekomendasi Dengan menggunakan asumsi risk free sebesar 6,75% dan risk premium sebesar 7,75%, beta 0.99x dan terminal growth sebesar 5%, dan WACC sebesar 11.1%, serta menggunakan metode DCF dalam melakukan analisa terhadap



saham



perusahaan,



kami



mendapatkan



Target



Price



sebesar



Rp20,000/lembar



saham



(merepresentasikan ‘18E PE sebesar 14.5x, dan potensi kenaikan sebanyak 14.3%). Kami juga melihat demand yang masih cukup tinggi terhadap barang – barang yang berkaitan dengan kertas, termasuk tissue dan kemasan, seiring dengan tren melonjaknya bisnis e-Commerce. Adapun resiko investasi meliputi: volatilitas harga bubur kertas (pulp) dan harga kertas dunia yang tinggi, iklim yang tidak menentu, serta berubah – rubahnya regulasi dari pemerintah.



www.samuel.co.id



Page 12 of 15



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK Table 1. DCF Valuation Table Terminal Growth



5.0%



NPV of Cash Flows



3,628



Adjusted Beta



1.0



Risk-Free Rate



6.8%



Total NPV



10,206



Market Risk Premium



7.8%



Cash/(Debt)



(2,378)



Cost of Equity



NPV of Terminal Value



14.4%



Gross Cost of Debt



Implied Equity Value



9.0%



Tax Rate



7,829



Implied Per Share Value



25.0%



Net Cost of Debt



6,578



Outstanding Shares (Mn)



20,033 5,471



6.8%



Equity/(Equity + Net Debt) (%)



56.1%



Weighted Cost of Equity (%)



8.1%



Net Debt /(Equity + Net Debt) (%)



43.9%



Weighted Cost of Debt (%)



3.0%



WACC



11.1%



Source: Company, Bloomberg, SSI Research Table 2. Free Cash Flow Forecasts DCF Valuation 2009-2019E Rp bn 2014 Total Revenues 2,635 EBITDA 235 EBITDA Margin 9% Taxation (0.2) Tax/EBITDA (0.0) Change in Working Capital 149.2 (% of Revenue) 0.1 Investment Expenditure (CapEx) (199.3) (% of Revenue) -8% Free Cashflow 185



2015 2016 2,834 2,720 338 262 12% 10% (8.0) 57.0 (0.0) 0.2 (85.7) (183.7) (0.0) (0.1) (22.0) (39.0) -1% -1% 222 96



2017 3,128 577 18% (43.8) (0.1) (414.0) (0.1) 0.0 0% 119



2018E 3,597 864 24% (183.1) (0.2) (473.1) (0.1) (150.0) -4% 57



2019E 3,899 1,026 26% (220.1) (0.2) (461.4) (0.1) (250.0) -6% 94



2020E 4,234 1,070 25% (227.4) (0.2) (258.1) (0.1) (150.0) -4% 434



2021E 4,731 1,233 26% (264.1) (0.2) (350.8) (0.1) (150.0) -3% 468



2022E 5,286 1,421 27% (306.5) (0.2) (398.5) (0.1) (150.0) -3% 566



2023E 5,821 1,559 27% (336.0) (0.2) (379.8) (0.1) (150.0) -3% 693



2024E 6,457 1,753 27% (379.2) (0.2) (449.9) (0.1) (150.0) -2% 774



2025E 7,119 1,934 27% (418.2) (0.2) (494.4) (0.1) (150.0) -2% 871



Source: Company, SSI Research



www.samuel.co.id



Page 13 of 15



2026E 7,871 2,153 27% (466.5) (0.2) (561.8) (0.1) (150.0) -2% 975



Indah Kiat Pulp and Paper INKP:IJ | INKP.JK



Key Financials Profit and Loss Year-End Dec (In USD Mn) 16A 17A 18E 19E Revenue 2,720 3,128 3,597 3,899 COGS (2,139) (2,224) (2,447) (2,554) Gross profit 581 904 1,150 1,344 Gross margin (%) 21.4 28.9 32.0 34.5 Operating profit 287 604 769 931 Operating margin (%) 10.5 19.3 21.4 23.9 EBITDA 264 582 869 1,031 EBITDA margin (%) 9.7 18.6 24.1 26.4 Other income (expenses) (142) (146) (37) (50) Pre-tax profit 145 145 458 732 Income tax - net (8) 57 (44) (183) Net profit 202 414 549 660 Net profit margin (%) 7.4 13.2 15.3 16.9



Cash Flow Year-End Dec (In USD Mn) Net income Depreciation & amort. Others Working capital Operating cash flow Net - Capital expenditure Investing cash flow Net - Borrowings Other financing Financing cash flow Net - Cash flow Cash at beginning Cash at ending



16A 202 283 0 (184) 110 (39) (11) (187) 127 (60) 39 172 211



17A 414 208 0 (414) (195) 0 (4) 170 437 607 408 211 619



18E 549 195 0 (473) (248) (150) (182) (91) 549 458 28 619 647



19E 660 211 0 (461) (220) (250) (271) 100 660 760 270 647 917



Balance Sheet Year-End Dec (In USD Mn) Cash & ST Investment Receivables Inventories Others Total current assets Net fixed assets Other assets Total assets Payables



16A 211 682 978 316 2,187 4,043 648 6,878 125



17A 619 872 950 704 3,145 3,836 652 7,633 154



18E 647 1,002 1,331 783 3,763 3,791 684 8,238 221



19E 917 1,303 1,501 833 4,554 3,829 705 9,088 230



Key Ratios Year-End Dec (In USD Mn) ROE (%) ROA (%) Revenue growth (%) EBITDA growth (%) EPS growth (%) Interest coverage (x) Debt to equity (%) Net gearing (%)



16A 7.2 2.9 -4.0 -22.5 -9.1 1.7 1.3 1.2



17A 12.9 5.4 15.0 120.4 105.0 3.3 1.2 1.0



18E 14.5 6.7 15.0 49.7 32.6 4.0 1.0 0.9



19E 14.7 7.3 8.4 18.8 20.3 4.4 0.9 0.7



ST. debt and curr. maturity Other current liabilities LT. debt Other long term liabilities Total liabilities Total equity



844 400 149 2,541 4,059 2,819



906 445 197 2,714 4,416 3,217



916 485 187 2,633 4,441 3,797



926 525 177 2,743 4,601 4,487



www.samuel.co.id



Major Assumptions 16A 17A 18E 19E Indonesian Population (mn ppl) 258.7 261.0 264.9 268.9 GDP Growth (%) 5.00 5.08 5.20 5.40 USD/IDR Exchange Rate 13,650 13,400 13,700 13,800 US Pulp NBSK (USD/Tonne) 976 1,094 1,242 1,400



Page 14 of 15



Research Team Andy Ferdinand, CFA



Head Of Equity Research, Strategy, Banking, Consumer



[email protected]



+6221 2854 8148



Ahmad Mikail



Economist



[email protected]



+6221 2854 8396



Muhamad Makky Dandytra, CFTe



Technical Analyst



[email protected]



+6221 2854 8382



[email protected]



+6221 2854 8144



[email protected]



+6221 2854 8392



Akhmad Nurcahyadi, CSA Arandi Ariantara



Auto, Aviation, Cigarette, Construction Healthcare, Heavy Equipment, Property Cement, Telecommunication, Toll Road, Oil and Gas



Marlene Tanumihardja



Poultry, Retail, Small Caps



[email protected]



+6221 2854 8387



Sharlita Lutfiah Malik



Mining, Plantation



[email protected]



+6221 2854 8339



Nadya Swastika



Research Associate



[email protected]



+6221 2854 8338



Evelyn Satyono



Head of PWM / Institutional Sales



[email protected]



+6221 2854 8380



Muhamad Alfatih CSA, CTA, CFTe



Senior Technical Portfolio Advisor



[email protected]



+6221 2854 8129



Ronny Ardianto



Institutional Equity Sales



[email protected]



+6221 2854 8399



Clarice Wijana



Institutional Equity Sales



[email protected]



+6221 2854 8395



Fachruly Fiater



Institutional Equity Sales



[email protected]



+6221 2854 8325



Kelvin Long



Head of Equities



[email protected]



+6221 2854 8150



Yulianah



Institutional Equity Sales



[email protected]



+6221 2854 8146



Lucia Irawati



Retail Equity Sales



[email protected]



+6221 2854 8173



Nugroho Nuswantoro



Head of Marketing Online Trading



[email protected]



+6221 2854 8372



Wahyu Widodo



Marketing



[email protected]



+6221 2854 8371



Aben Epapras



Marketing



[email protected]



+6221 2854 8389



Private Wealth Management



Equity Sales Team



Online Trading Sales Team



DISCLAIMERS : Analyst Certification : The views expressed in this research accurately reflect the personal views of the analyst(s) about the subject securities or issuers and no part of the compensation of the analyst(s) was, is, or will be directly or indirectly related to the inclusion of specific recommendations or views in this research. The analyst(s) principally responsible for the preparation of this research has taken reasonable care to achieve and maintain independence and objectivity in making any recommendations. This document is for information only and for the use of the recipient. It is not to be reproduced or copied or made available to others. Under no circumstances is it to be considered as an offer to sell or solicitation to buy any security. Any recommendation contained in this report may not be suitable for all investors. Moreover, although the information contained herein has been obtained from sources believed to be reliable, its accuracy, completeness and reliability cannot be guaranteed. All rights reserved by PT Samuel Sekuritas Indonesia



www.samuel.co.id



Page 15 of 15