Tugas 8 [PDF]

Citation preview

MANAJEMEN KEUANGAN Kasus 8 “Lihat Dulu sebelum Anda Berutang!” 1. Dosen: Drs. Agung Satmoko, ME 2. Hasa Nurrohim K P, SE, M.Si



Kelompok 6 1. Fajar Sri Lestari



(141160283)



2. Dita Nur Indriyani



(141160284)



3. Aulia Fitriani



(141160292)



4. Shafira Alya Dewi Endyanti



(141160314)



5. Octaviani Tri Wahyuningrum



(141160318)



6. Indah Setyaningrum



(141160324)



7. Istiyani



(141160346) KELAS EM A PROGRAM STUDI MANAJEMEN FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS



UNIVERSITAS PEMBANGUNAN NASIONAL “VETERAN” YOGYAKARTA 2018



Lihat Dulu sebelum Anda Berutang! A. Latar Belakang



. "Mengapa sesuatu harus sedemikian rumit?" ujar Bob kepada Andrew seraya duduk di meja dan menyingkirkan kertas-kertas di sekitarnya "Kau harus nemberikan argumen yang meyakinkan." Perusahaan Bob, Symonds Electronics, baru memulai suatu proyek ekspansi, yang memiliki potensi peningkatan penjualan sekitar 30% per tahun selama 5 tahun ke depan. Modal tambahan yang diperlukan untuk mendana proyek tersebut diperkirakan $5.000.000. Apa yang dipikirkan Bob adalah apakah ia harus membebani perusahaan dengan utang tingkat bunga tetap, atau menerbitkan saham biasa untuk memperoleh dana yang diperlukan tersebut. Setelah ditolak oleh dewan komisaris, Bob memutuskan meminta Andrew Lamb, CFO-nya, untuk menjelaskan permasalahan tersebut.



Bob Symonds, CEO Symonds Electronics, mendirikan perusahaannya sekitar 10 tahun lalu di kota kelahirannya, Cincinnati, Ohio. Setelah mengambil pensiun dini pada usia 55 tahun,Bob merasa bahwa ia dapat benar-benar mempergunakan pengetahuannya di bidang teknik dan relasi-relasi kalangan industri. Masih segar di ingatannya betapa mudahnya dulu membangun perusahaan dan menjalankan usaha dengan menggunakan tabungannya sendiri sebesar $3.000.000 dan utang bank 5 tahun senilai $2.000.000. Ia ingat kembali betapa sulit dibebani dengan pinjaman bank yang berbunga 14% per tahun. Ia mengenang betapa lega rasanya setelah mampu melunasi pinjaman tersebut satu tahun. lebih cepat dari jangka waktu litna tahun yang ditentukan, dan wajah terkejut sang manajer bank ketika ia melakukannya.



Usahanya berjalan sangat baik dan penjualan meningkat dua kali lipat setiap empat tahun. Pada saat penjualan mulai meningkat dengan adanya perekonomian yang sedang booming dari pasar saham yang sedang berkembang, perusahaan memerlukan tambahan modal. Awalnya, Bob mengelola usahanya agar tumbuh



dengan menggunakan ekuitas internal dan sumber-sumber dana secara spontan. Akan tetapi, sekitar lima tahun lalu, ketika kebutuhan pendanaan mulai tidak terbendung, Bob memutuskan untuk go public melalui penawaran perdana (initial public offering-IPO) di pasar saham tidak resmi (over-the-counter market). Penerbitan



sahamnya



sangat



sukses



dan



terjadi



kelebihan



pesanan



(oversubscribed), terutama karena publisitas dan upaya pemasaran yang luar biasa dari investasi penjamin emisi yang dipilih Bob. Perusahaan menjual satu juta lembar saham pada harga $5 per lembar. Harga saham tersebut terus meningkat dari waktu ke waktu dan saat ini diperdagangkan pada nilai buku sebesar $15 per lembar.



Dalam proposal ekspansi diajukan pada rapat dewan minggu lalu, para anggota dewan sepakat untuk menerima proposal tersebut. Berdasar estimasi yang diberikan oleh departemen pemasaran, proyek tersebut potensi meningkatkan pendapatan antara 10% (kondisi terburuk) hingga 50% (kondisi terbaik) per tahun.



IRR proyek tersebut diperkirakan jauh melebihi tingkat keuntungan minimum (hurdle rate) perusahaan.Biasanya, proyek dimulai dengan menggunakan dana internal dan dana spontan. Akan tetapi pada saat ini, perusahaan telah menginvestasikan seluruh ekuitas internalnya ke dalam bisnisnya. Jadi Bob dan rekan-rekannya mendapat tekanan berat untuk mengambil keputusan memilih metode pendanaan: menerbitkan utang jangka panjang atau menerbitkan saham.



Setelah menghubungi bankir investasi mereka, Bob melihat bahwa perusahaan dapat menerbitkan wesel bayar 5 tahun,pada nilai nominalnya dengan tingkat bunga 10% per tahun. Sebaliknya, perusahaan dapat menerbitkan saham biasa pada harga sekarang sebesar $15 per lembar. Karena masih belum jelas tentang keputusan apa yang harus diambil, Bob meminta anggota dewan untuk melakukan pemungutan suara Sayangnya, jumlah anggota dewan yang memilih penerbitan utang sama banyaknya dengan mereka yang memilih penerbitan saham. Beberapa anggota dewan merasa bahwa perlindungan pajak (tax shelter) yang ditawarkan



melalui utang akan membantu mengurangi keseluruhan biaya modal perusahaan dan mencegah dilusi laba per saham perusahaan. Akan tetapi, beberapa anggota dewan lainnya telah mendengar tentang leverage buatan" (homemade leverage) dan berhasil diyakinkan. Mereka berpendapat akan lebih baik bagi perusahaan membiarkan investor me leverage investasinya sendiri. Mereka merasa bahwa ekuitas merupakan cara yang harus dilakukan karena masa depan terlihat tidak pasti,mereka agak konservatif, tidak ingin membebani perusahaan dengan biaya bunga. Di samping itu, mereka merasa bahwa perusahaan seharusnya mengambil keuntungan dari pasar saham yang sedang berkembang.



Merasa agak frustasi bingung, Bob memutuskan untuk menghubungi CFO-nya, Andrew Lamb, untuk menyelesaikan masalah ini. Andrew untuk bergabung dengan perusahaan sekitar dua tahun bergelar MBA dari sebuah sekolah bisnis terkenal dan saat ini baru memperoleh sertifikat CFA. Sebelum bergabung dengan Symonds, Andrew bekerja di dua perusahaan manufaktur publik lainnya dan berhasil membantu mereka mendapatkan modal pada tingkat bunga yang menarik sehingga mengurangi biaya modal.



Andrew tahu bahwa ia mendapat tugas yang sangat menantang. Akan tetapi, ia merasa bahwa inilah kesempatan yang bagus untuk membuktikan prestasinya terhadap perusahaan. Di saat menyiapkan presentasinya, ia mempelajari neraca dan laporan laba rugi terakhir perusahaan (lihat Tabel 1 dan 2) dan mulai mempelajari angka-angkanya. Judul presentasinya adalah “Lihat Dulu sebelum Anda Berutang!"



B. Permasalahan



1) Jika Symonds Electronics, Inc. mendapatkan seluruh modal yang diperlukan dengan menerbitkan utang, apa pengaruhnya terhadap pemegang saham perusahaan? 2) Apa yang dimaksud dengan "leverage buatan" (homemade leverage)? Dengan



menggunakan



data



dalam



kasus



tersebut,



jelaskan



bagaimana pemegang saham mampu menggunakan homemade leverage untuk menciptakan hasil (payoff) yang sama seperti yang dicapai perusahaan. 3) Berapa rata-rata tertimbang biaya modal (weighted average cost of capital) perusahaan saat ini? Apa pengaruh perubahan dalam rasio utang terhadap ekuitas (debt to equity ratio) terhadap rata-rata tertimbang biaya modal dan biaya ekuitas modal perusahaan? 4) Beta perusahaan diperkirakan sebesar 1,1. Treasury bills memberi imbal hasil 4% tingkat imbal hasil diharapkan atas indeks pasar diperkirakan sebesar 12%.Denan menggunakkan berbagai kombinasi utang dan ekuitas berdasarkan asumsi bahwa dari setiap komponen adalah tetap, tunjukkan peningkatan leverage terhadap rata rata tertimbang biaya modal perusahaan. Apakah terdapat struktur permodalan tertentu yang memaksimumkan nilai perusahaan? Jelaskan. 5) Bagaimana



rasio-rasio



profitabilitas



kunci



perusahaan



akan



terpengaruh jika perusahaan mendapatkan seluruh modalnya dengan menerbitkan wesel bayar berjangka lima tahun? 6) Jika Andrew Lamb, apa yang akan Anda rekomendasikan kepada anggota dewan dan mengapa? 7) Apa saja hal-hal yang harus diperhatikan tentang saat yang tepat untuk meningkatkan leverage?



8) Apakah wajar untuk mengasumsikan bahwa jika profitabilitas terpengaruh secara positif dalam jangka pendek, karena rasio utang yang tinggi, maka harga saham perusahaan akan naik? Jelaskan. 9) Dengan menggunakan diagram yang tepat dan data dalam kasus tersebut, jelaskan bagaimana Andrew Lamb menjelaskan kepada anggota dewan tentang Proposisi I dan II yang diajukan oleh odigliani dan Miller (beserta pajak perusahaan). C. Data dan Pemecahan Masalah a. Data Tabel 1



Symonds Electronics Inc. Neraca Terakhir Kas



1.000.000 Utang Usaha



3.000.000



Piutang Usaha



3.000.000 Akrual



2.000.000



Persediaan



4.000.000



Aktiva Lancar Aktiva Tetap Bersih



8.000.000 Kewajiban Lancar 12.000.000 Agio Saham Laba Ditahan



Total Aktiva



20.000.000



Total Kewajiban & Ekuitas Pemilik



5.000.000 5.000.000 10.000.000 20.000. 000



Tabel 2



Symonds Electronics Inc. Laporan Laba Rugi Terakhir



Penjualan



15.000.000



Harga Pokok Penjualan



10.500.000



Laba Kotor Beban Penjualan & Administrasi



4.500.000 750.000



Depresiasi



1.500.000



EBIT



2.250.000



Pajak (40%)



900.000



Laba Bersih



1.350.000



b. Pemecahan Masalah 1. Implikasi penambahan modal dengan cara pembiayaan melalui hutang kepada para pemegang saham adalah perubahan EPS serta ROE. Perubahan tersebut sangat terkait dengan ekspektasi kinerja perusahaan di masa mendatang. Asumsi yang digunakan adalah COGS (Cost of Goods Sold/ Harga Pokok Penjualan/HPP) serta Selling and Administrative Expense merupakan biaya variable (marginal), sedangkan depresiasi merupakan biaya tetap. Beberapa skenario alternatif dapat dilihat dalam table berikut: Skenario Nilai Termasuk $5.000.000 Ekspansi Hutang Terburu Buruk Diharapka Baik Terbaik k n Tingkat 10% 20% 30% 40% 50% Pertumbuhan Pendapatan Penjualan 15.000 16.000 18.000 19.500 21.000 22.500 COGS 10.500 11.550 12.600 13.650 14.700 15.750 Penjualan & 750 825 900 975 1.050 1.125 Adm. Eks. Depresiasi 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 EBIT 2.250 2.625 3.000 3.375 3.750 4.125



Bunga EBT Batas Pemasukan Jumlah Pembagian EPS Ekuitas Laba Ekuitas



0 2.250 1.350



500 2.125 1.275



500 2.500 1.500



500 2.875 1.725



500 3.250 1.950



500 3.625 2.175



1.000



1.000



1.000



1.000



1.000



1.000



1,35 15.000 9,00 %



1,275 15.000 8,50%



1,5 15.000 10,00%



1,725 15.000 11,50%



1,95 15.000 13,00%



2,175 15.000 14,50%



Dari perhitungan di atas terlihat bahwa pembiayaan melalui hutang dapat mengubah EPS perusahaan dari $1,35 menjadi antara $1,275-2,175 (tergantung skenario pertumbuhan revenue). Jika ekspektasi perusahaan bahwa penjualan akan meningkat sebesar 30% tercapai, maka EPS akan meningkat sebesar $0,375. Di lain sisi, ROE perusahaan akan berada pada nilai 8,5% - 14,5%, dan ekspektasi perusahaan adalah pada 11,5%, meningkat sebesar 2,5% dari kondisi saat ini. 2. Homemade leverage adalah sebuah cara dimana investor atau shareholder suatu perusahaan, secara masing-masing individu bisa melakukan konsep leverage atau menghilangkan pengaruh leverage yang dilakukan perusahaan. Mereka dapat meminjam uang (untuk mendapatkan leverage) atau meminjamkan uang (menghilangkan efek leverage). Hal ini dapat dilakukan oleh pemegang saham untuk mendapatkan efek yang diinginkan ataupun menghilangkan efek yang dianggap merugikan dan berisiko dari investasi mereka. Misalkan, jika perusahaan melakukan leverage, namun seorang investor merasa efek yang akan datang dari keputusan ini tidak rasional, terlalu optimistis atau terlalu pesimis, mereka dapat menghilangkan atau mendapatkan efek yang diingkan oleh investor, dengan cara melakukan peminjaman uang atau meminjamkan uang mereka dengan interest rate yang sama dengan rate yang dikeluarkan oleh perusahaan untuk debt financing mereka sampai dengan mereka memiliki Debt to Equity ratio yang sama dengan perusahaan jika mereka melakukan leverage, selanjutnya dana ini akan digunakan untuk membeli saham tambahan atau mengurangi saham jika ingin meminjamkan uang, hal ini untuk



mengantisipasi atau melakukan payoff efek dari keputusan capital structuring perusahaan. Bisa kita asumsikan seorang investor pada Symonds Electronics memiliki 200 lembar saham, dengan harga per lembar adalah $15, sehingga total investasinya adalah %3000. Jika perusahaan melakukan ekspansi dengan mengeluarkan hutang sebesar $5.000.000, EPS dari perusahaan tersebut menjadi $1,185 ; $1,455 ; dan $1,725 sesuai dengan skenario yang ditentukan. Sekarang jika ekspansi dilakukan dengan murni dari ekuitas saja, maka EPS akan menjadi seperti table di bawah ini: Finansial Ekuitas Pertumbuhan Pendapatan EBIT Bunga EBT EBT setelah Pajak Jumlah Pembagian EPS Hutang Ekuitas Rasio D/E Laba Ekuitas



Dengan $5.000.000 Ekspansi Nilai Terburuk 10% 15.000.000 16.500.000 2.250.000 2.475.000 0 0 2.250.000 2.475.000 1.350.000 1.485.000 1.000.000 1,35 0 15.000.000 0 9,00%



1.333.333,33 3 1,11375 0 20.000.000 0 7,43%



Diharapkan 30% 19.500.000 2.925.000 0 2.925.000 1.755.000



Terbaik 50% 22.500.000 3.375.000 0 3.375.000 2.025.000



1.333.333,33 3 1,31625 0 20.000.000 0 8,78%



1.333.333,33 3 1,51875 0 20.000.000 0 10,13%



Sekarang EPS untuk yang diharapkan dan skenario terbaik menjadi lebih rendan jika dibandingkan perusahaan melakukan leverage. Namun, sesuai konsep homemade leverage, masing-masing individu yang menginginkan EPS mereka berubah menjadi seperti jika perusahaan melakukan debt leverage, dapat mengatur EPS mereka sendiri jika perusahaan tidak melakukan leverage dan mengambil kebijakan untuk melakukan ekspansi melalui ekuitas. Para investor ini dapat melakukan pinjaman dengan rate 10%, sesuai interest rate bond yang akan dikeluarkan oleh perusahaan. Investor ini harus menyamakan Rasio D/E mereka dengan perusahaan, jika perusahaan



melakukan leverage maka perusahaan aka memilki rasio D/E sebesar 33,333% maka untuk menyamakan hal ini, investor harus meminjam uang sebesar $1000, dan membeli saham dari dana tersebut. (1000/3000 = 33,33%)



Usulan Struktur Modal Hutang $5.000.000 Hal Terburuk EPS Penghasilan Saham



$1,185 200 $237



Hal Yang Hal Terbaik Diharapkan $1,455 $1,725 $291 $345



Biaya bersih = 200 saham x $15 = $3.000



Dibawah Struktur Modal Asli dan Leverage Buatan Sendiri EPS Pendapatan dari 266.67 Saham Dikurangi Bunga Setelah Pajak $1.000 pada 10% (1-0,4) atau 6% Laba Bersih



$1,11375 $297



$1,3162 $351



$1,51875 $405



$60



$60



$60



$237



$291



$345



3. WACC = (E/V) x (RE) + (D/V) x RD x (1-TC) RE = RU + (RU – RD) x (D/E) x (1-TC) = Cost of Equity Karena pada awalnya perusahaan dalam melakukan ekspansi tidak memiliki bagian hutang dalam pendanaannya, maka perusahaan tidak memiliki cost of debt. Hal ini menyebabkan WACC dari Symonds Electronics adalah sebesar cost of equity mereka. ß = 1.1 rf = 4% rm = 12% RE = 4% + 1.11*(12% - 4%) = 12.88%



Jika perusahaan ternyata melakukan pendanaan yang berasal dari hutang, maka debt equity ratio mereka akan meningkat, yang akan mengubah cost of equity mereka menjadi lebih mahal. Jika perusahaan meminjam $5.000.000 dengan interest rate sebesar 10% per tahun dan membuat D/E Ratio menjadi 33.33% RE = RU + (RU – RD) x (D/E) x (1-TC) RE =R no debt + (R no debt – interest rate on debt) (D/E) (1-tax rate) = 12.8% + (12.8% - 10%) ( $5,000,000/ $ 15,000,000)( 1- 40%) = 12.8% + (2.8%) (0.333) (0.6) = 13.45% Dengan berubahnya cost of equity dan munculnya cost of debt yang baru karena ada pembiayaan yang berasal dari hutang, maka WACC dari Symonds Electronics akan berubah menjadi: WACC = ($15,000,000/$20,000,000)*(13.45%) +5,000,000/20,000,000)*10%*.6 = 11.59% Efek perubahan dari WACC yang mengecil dari 12.88% menjadi 11.59% ini sebenarnya bagus untuk perusahaan, karena seperti WACC menggambarkan seberapa besar biaya yang harus kita keluarkan dalam mengumpulkan pendanaan dari ekuitas maupun hutang, jadi semakin kecil WACC maka semakin kecil biaya terkait pendanaan ini yang harus dibayarkan.



4.



dengan 100% debt maka value akan maksimal. Tapi kita harus menyadari bahwa ini adalah hal yang cukup mustahil mengingat tidak ada perusahaan yang dapat berjalan dengan debt sebesar 100%.



5. Rasio



profitabilitas



Symonds



Electronic



jika



perusahaan



melakukan



pembiayaan dengan mengeluarkan 5-years note adalah sebagai berikut: (dalam berbagai skenario)



Asumsi yang digunakan adalah COGS serta Selling and Administrative Expense merupakan biaya variabel (marginal), sedangkan depresiasi merupakan biaya tetap. Tabel diatas menunjukkan bahwa melalui pembiayaan dengan utang, perusahaan dapat



meningkatkan



EPS,



ROA,



dan



ROE-nya



jika



ekspektasi



peningkatan



pertumbuhan sales sebesar 30% tercapai. Menurunnya net profit margin perusahaan pada skenario sesuai ekspektasi terutama disebabkan adanya biaya bunga. Secara umum dapat dikatakan pilihan ekspansi dengan pembiayaan melalui utang merupakan pilihan yang tepat bagi Symonds Electronic.



6. Kami akan merekomendasikan kepada Bob Symonds untuk tetap melakukan proyek ekspansi, karena perkiraan sales yang akan muncul dari proyek ini akan menambah revenue dengan jumlah yang cukup baik, walaupun di worst case



scenario, karena overtime, initial outlay dari proyek ini akan tertutupi oleh penambahan sales akibat ekspansi ini. Untuk pendanaan proyek ini, kami merekomendasikan kepada Bob Symonds untuk melakukan pendanaan melalui penerbitan hutang sebesar $5.000.000 untuk proyek ekspansi ini. Hal ini dapat kami sampaikan karena saat ini tidak ada hutang yang bisa membuat perusahaan mengalami potensi distress yang bisa menyebabkan kepailitan perusahaan. EBIT yang diharapkan muncul dari proyek ekspansi ini juga bisa dilihat positif dan di sisi lain nilai perusahaan (value of the firm) akan meningkat dengan penambahan hutang di struktur capital perusahaan karena adanya efek dari leverage yang dilakukan, sebagian besar karena adanya tax-shield untuk interest yang menyebabkan after tax cost of debt perusahaan akan menurun. 7. Hal-hal yang harus diperhatikan dalam meningkatkan leverage dalam suatu perusahaan adalah revenue, pajak dan financial distress cost. Revenue harus diperhatikan



karena



revenue



menggambarkan



total



pendapatan



yang



didapatkan oleh perusahaan yang sebagiannya akan digunakan untuk membayar biaya-biaya yang berkaitan dengan leverage ini, sehingga harus diperhatikan revenue dari perusahaan agar bisa menbayar biaya leverage dan bisa mendapatkan laba setelahnya, Pajak dapat menjadi suatu keuntungan dalam melakukan leverage, yaitu mendapatkan tax-shield atau kredit pajak dari pembayaran bunga (interest). Selanjutnya adalah financial distress cost.



Tingginya rasio hutang didalam menyebankan



perusahaan



suatu perusahaan lambat laun akan



mengalami



financial



distress



disaat



mereka



mendapatkan periode yang memiliki profitabilitas yang rendah. Financial distress cost ini dibagi menjadi dua kategori, yaitu ex ante (before the event) dan ex post (after the event), yang dimaksudkan dengan event disini adalah kebangkrutan. Financial distress cost yang termasuk kedalam ex ante adalah peningkatan borrowing cost, karena biasanya perusahaan yang sudah kesulitan dalam financial akan kesulitan mendapatkan “deal” pinjaman yang baik. Sedangkan untuk financial distress cost yang termasuk kedalam ex-post adalah



biaya untuk mengajukan kepailitan (bankruptcy), lawyer dan akuntan untuk menyelesaikan sengketa kepailitan ini. Dengan memperhatikan ketiga poin yang penting terkait dengan meningkatkan tingkatan leverage, dapat disimpulkan bahwa perusahaan yang mempunyai potensi yang besar untuk mengalami financial distress dan yang pendapatan revenuenya cukup labil, sebaiknya meminjam dana lebih sedikit dan lebih berhati-hati dalam membangun capital structure perusahaan dibandingkan dengan perusahaan yang memiliki revenue yang stabil. 8. 9. D. Rekomendasi